，摩根士丹利基金髮文稱，自去年年初OpenAI推出ChatGPT以來，全球對人工智能的熱情被點燃，以GPU、光模塊等爲代表的算力公司業績從去年到今年迎來了長達四個到六個季度的高速增長，人工智能板塊也成爲近兩年全球資本市場中最熱門的板塊之一，截至2024年10月底，萬得AI算力指數自去年年初以來的漲幅已超過110%。 當前的人工智能板塊出現泡沫了嗎？AI的下一個增長點在哪裏?泛科技投資需要重點關注哪些信息？近期，摩根士丹利基金權益投資部副總監、Morgan Stanley數字經濟混合基金經理雷志勇在摩根士丹利基金首期市場洞察主題策略會上進行了主題分享。 當前人工智能投資的分歧點 本輪人工智能高速增長背後的驅動主要來源於行業巨頭在大模型、雲計算等方面的大規模投入所帶來對算力等相關基礎設施的需求。在經歷了將近兩年的高速增長後，目前，市場中對於人工智能板塊的投資逐漸出現了一些分歧或擔憂： AI的高增速要結束了嗎? 第一個擔憂來源於有部分投資者擔心，本輪雲廠商對算力需求的高增速結束後，整個AI板塊的景氣度會出現斷崖式的下跌。 對此，雷志勇認爲，首先從算力產業的技術端方面來看，算力產業的技術迭代速度正在加快，光模塊從100G迭代到400G用了3年，但是從800G到1.6T的迭代預計只需要2年，未來的迭代時間可能會更短。下游供給端方面，近期的公開信息也顯示，臺積電和英偉達的業績展望到2026年需求依然向好。 而在雲廠商對算力的需求上，雖然不會像過去一樣達到30%或50%的增速，但其整體的需求仍然是穩定或上行的。近期行業巨頭的相關業績信息也體現出對人工智能的投資帶來了正面的反饋，谷歌最新一季的業績增速遠超預期，受益於AI的推動，其雲計算業務和廣告業務客戶滿意度均得到大幅提升，並吸引到了更多訂單。而且，隨着OpenAI推出新大模型“草莓”，聚焦在推理能力的提升，對算力又提出了新需求，或形成新的驅動。整體來看，目前在可跟蹤的行業裏，算力產業的景氣度依然排在前列。 此外，雖然雲計算巨頭們對AI的投入增速會出現下降，但從雷志勇的觀察來看，更多的其他行業巨頭們正在增加對AI的投入，用以增強客戶服務、提升產品體驗等，因此從整體來看，AI板塊的景氣度不會出現斷崖式的下跌，預計在未來的兩三年內，各行各業對AI算力的需求依然會維持增長的態勢。 以上僅作事例分析，不構成個股推薦。 AI出現泡沫化了嗎? 投資者關注的另一焦點是當前AI板塊的估值是否出現了泡沫化的跡象。雷志勇認爲沒有，他表示，可以從兩個維度來看，第一個維度是橫向與其他產業處於景氣上行週期時的估值對比，歷史上電動車，新能源在業績上行景氣週期時，對應第二年的估值PE都在30倍到40倍甚至更高。目前國內算力行業龍頭公司對應2025年的估值，萬得一致預期不到30倍，並不算貴。 縱向比較TMT行業的估值來看，在當時景氣上行的4G/5G創新週期，相關光模塊、PCB等行業龍頭對應第二年的估值爲35倍甚至接近40倍，而人工智能引領的可能是一輪更大的科技浪潮，其估值並未達到當時的估值水平。 他認爲，當前市場上出現的擔心主要是由於過去兩年行業大幅上漲且漲幅遠遠領先其他行業後帶來的恐高情緒，如果接下來行業有新的催化或爆款應用出現，這些情緒可能就會得到緩解。他也表示，評判行業估值的合理性還需基於對人工智能產業趨勢的判斷，這個趨勢目前來看並沒有結束，也沒有被證僞，所以當前以算力爲代表的AI板塊估值依然處於相對合理的區間。 人工智能下一個增長點在哪裏? 展望接下來人工智能板塊的發展和投資機會，雷志勇表示，展望未來兩個季度，在整個泛科技板塊中，景氣度最好的依然是受益於需求提升的AI板塊。 他表示，隨着算力不斷地投入以及大模型的訓練越來越成熟，他預計未來兩年在應用端會不斷推陳出新，出現一些新方向，比如能力更強大的多模態大模型GPT5或即將發佈，其就有可能會帶來更多下游應用的爆發式增長。 此外，人工智能技術對其他行業的滲透也在不斷地加速，今年的諾貝爾獎三大獎項中兩大獎項與人工智能相關，顯示出人工智能已成爲推動各個領域發展的重要工具。 而從產業端來看，雷志勇認爲，人工智能領域下一個很重要的增長點或許在智能終端上，隨着蘋果公司深度融合和打通軟硬件生態的蘋果智能(Apple Intelligence)的推出，就如近兩年雲廠商在算力投入“軍備競賽”一樣，預計明年在智能手機等智能終端領域，將迎來新的一波以AI助手爲代表的AI“軍備競賽“投入，國內外巨頭都會加入競爭並陸續發佈相關產品，並推動人工智能進一步在各類設備和場景上的應用落地，催化下一個爆款級別AI應用的誕生，在資本市場上帶來一些新的投資機會。 科技成長投資的三大核心關注點 作爲一名聚焦科技成長投資的基金經理，雷志勇也分享了其對於科技成長板塊投資的框架。他表示，在當下，科技成長的投資有三個核心的影響因素或關注點： 首先是市場的風險偏好，當市場風險偏向好的時候，科技成長板塊的彈性一般是大於市場的平均水平的，而當風險偏好下行的時候，其下跌也相對更多。從當前的A股市場情況來看，9月底以來，市場最大的變化是風險偏好上行，一系列的會議密集召開、政策密集發佈，顯示出國內的政策正在持續發力以提振經濟，讓市場信心得到了快速提升，在這樣的行情中，有利於科技成長板塊的表現。 其次是國家產業政策，科技成長板塊正在受益於國家產業升級的相關政策，可以看到在目前提振經濟的過程中，很多的地方政府正在將資金投向算力、低空經濟等爲代表的新質生產力中，顯示出國家政策方面更希望通過從中長期角度加大對新質生產力等科技成長產業的投資，逐漸調整國內的經濟結構。 最後則是產業自身的景氣度，產業的景氣度是衡量產業發展進程的重要指標，在數字經濟時代，各行各業正在面臨數字化的全面轉型，非常需要人工智能的加持，如之前所談到的，人工智能當前景氣度依然非常好。 綜合來看，科技成長板塊在目前的環境下仍然具備較好的投資價值。對於如何抓住相關的投資機會，雷志勇表示，摩根士丹利基金內部有着非常成熟的投研一體化體系，分成了成長組、消費組、週期組等幾個投研小組，有利於合力推動跨行業的融合研究。比如研究新能源汽車的產業趨勢，除了汽車行業研究員之外，還需要新能源行業研究員、電子行業研究員、計算機行業研究員共同覆蓋，因爲新能源汽車不僅是一輛汽車，又是新能源，同時還是智能化的，這也是產業不斷升級所面臨的趨勢。在這樣的投研體系和研究框架的支持下，能夠很快捕捉到產業的變化。 在投資框架方面，雷志勇表示，會對大成長板塊內的行業始終保持同等級別的跟蹤力度，並基於中期維度，比如未來兩個季度甚至更長階段的訂單展望度、行業景氣度，對行業進行比較，選出景氣度最好的行業，然後沿着景氣度最好的方向挖掘優質個股。